过去40年在金融自由化、政府对私人财富隐性担保、宏观政策过度依赖信贷的大环境下,全球范围内金融的顺周期性成为驱动经济中期波动的重要力量,甚至带来了金融危机。有别于实体与金融相割裂的传统视角,本书在金融周期的分析框架下,聚焦信用和房地产相互促进的机制,联系金融和实体、总量和结构,提供一个从金融看宏观经济的全景式分析。
中国在经历第一个金融周期,上半场的繁荣已经持续了10年,房地产和信用(债务)过度扩张损害潜在增长率,扭曲经济结构,加剧贫富分化和环境污染,不可持续。央行加息(紧货币)、监管加强(紧信用)、结构改革包括税制调整,独立或合力作用,将触发金融周期拐点。下半场调整意味着房地产去泡沫、非政府部门去杠杆,经济增长在一段时间面临下行压力,但结构改善。寄希望于刺激增长和通胀去杠杆、家庭加杠杆扶持企业降杠杆、只减债务不减资产泡沫、汇率贬值消化高房价等都是不现实的。
进入金融周期下半场后,理想的宏观政策是“紧信用、松货币、宽财政”,但这是技术层面的调整,不改变金融的基本结构。促进金融服务实体经济还需要深层次的变革:一是央行(财政)扩表增加货币投放,降低对银行信贷的依赖,央行发行数字货币支持财政大幅减税;二是回归某种形式的分业经营,存款归存款、投资归投资,区隔金融的公用事业和风险部分。
彭文生,现任光大证券全球首席经济学家。博士。中国金融四十人论坛成员。曾任中信证券全球首席经济学家,中国国际金融有限公司首席经济学家,巴克莱资本首席中国经济学家,香港金融管理局经济研究处和中国内地事务处主管,国际货币基金组织(IMF)经济学家。现兼任香港外汇基金咨询委员会辖下货币发行委员会委员,中国金融论坛创始成员,首席经济学家论坛副理事长,清华大学五道口金融学院研究生导师,南开大学兼职教授。在宏观经济和金融研究领域拥有丰富经验,连续三年获得《亚洲货币》(Asia Money)宏观经济研究第一名。在国际学术期刊发表多篇论文,出版多部中英文著作。其中,中文专著《渐行渐远的红利——寻找中国新平衡》于2015年获第一届“孙冶方金融创新奖·著作奖”。
从微观层面看,不同商品之间的相对价格的变动引导资源配置,只要价格有足够的灵活性,能及时、充分地反映其供给和需求的变化,市场利率就处在自然利率的水平,经济体系处于一个充分就业的均衡状态。但因为有价格黏性、信息不对称等多种因素的影响,市场利率往往偏离均衡利率。央行的工作就是试图引导市场利率趋向均衡利率,但央行能否准确把握均衡利率水平是一个挑战,既有技术层面的问题,也有政策目标与取向的考虑。
——引自第85页
可货资金模型是一个更广的、更有可操作性的分析框架。从储蓄和投资两个方面看影响利率的基本面因素,储蓄是资金供给,投资是资金需求,两者共同决定均衡利率。从储蓄看,最基本的是人们的时间偏好和收入水平。在低收入阶段,人们的收入勉强维持生存,当前消费的价值高,人们等待未来回报的耐心减少,储蓄率低,自然利率高。这是低收入国家利率水平普遍高于高收入国家的原因之一。我国已从低收入发展到中等收入国家,未来人均收入将进一步增加,在这个过程中,人的时间偏好将降低,耐心增加,自然利率有下行压力。
——引自第90页
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