终结次贷危机 目录

终结次贷危机 内容简介

次贷危机已经对数百万人的生活造成了破坏，现在，它又对美国经济和世界经济造成了巨大威胁。毫无疑问，这场危机的严重性和破坏性正在逐渐显现。这场危机是从哪里起源的？它给美国和世界带来了什么影响？怎样才能度过这场危机？所有人都想知道这些问题的答案。
蜚声国际的耶鲁大学经济学家罗伯特•席勒在他的新著中详细解释了过去一年来美国次级按揭风暴的来龙去脉，告诉读者数以万计美元的次按债券如何变成废纸。希勒认为，次贷危机源于非理性繁荣，正是这种羊群效应的心理导致了美国20世纪90年代的股市泡沫和2000-2007年的房地产泡沫。书中以对美国金融制度历史背景的深入观察，描述了这些泡沫如何导致信贷的危险扩张，并*终演变成全球信贷危机的过程。
对美国来说，有解决这次危机的*佳方案吗？希勒结合自己的分析，提出了短期和长期的解决措施，从政府救市的短期方案到重建美国金融制度的深入探讨，相信这些富有建设性的方案对于解决次贷危机，甚至目前的金融危机都会有较强的参考意义。

终结次贷危机 节选

**章 历史上的房地产市场
就算房地产市场泡沫不能算是次贷危机和我们现在面临的在更大范围内出现的经济危机的根本原因，肯定也是一个主要的原因。那种认为不动产价格只会永远向上涨，而且是年复一年节节攀升的看法，制造出了一种虚假繁荣的氛围，使放贷人和金融机构降低了贷款的准入门槛，弱化了针对可能出现的违约情况的风险管理。现在，我们担心的违约现象出现了，不仅规模巨大，而且还具有传染性。
这个泡沫的破灭带动了全美乃至全球经济文明的另外一些方面出现了一连串的变化，这些变化正在引起人们的密切关注。根据标准普尔/凯斯－席勒住宅价格指数——我有幸参与了该指数的设计——公布的数据，自2006年的顶峰算起，以扣除通胀因素的实际价格计算的美国住房价格已经下降了将近15%。在某些城市和地区，真实跌幅已经达到25%甚至更多。
到危机结束前，某些城市和地区的真实住房价格与近期的历史*高点位相比较，甚至可能会出现高达40%～50%的跌幅。这么巨大的价格下跌幅度将使美国的经济体系面临严峻的考验。现在已经记录在案的这些幅度相对还较小的价格下跌，在为数众多的按揭贷款人中引发了比例还不算太大的按揭拖欠危机，不过，与将来可能会逐渐显现的严重后果相比，目前对发行、持有这些按揭以及为这些按揭提供保险的金融机构所产生的影响可能还微不足道。
大多数对冲基金基本上都是高度杠杆化的，资产价值的进一步下滑会将那些现在看起来貌似强大的基金深深地按进水里，而这些基金的破产又会反过来对银行和其他金融机构施加更大的压力。我们现在看到的在美国出现的危机可能只是即将到来的更大问题的*初前兆。正当我们满怀希望地把次级抵押贷款问题当做一部单本剧看待，认为大结局马上就要到来的时候，事实上它很可能只是一部长篇悲剧的**集。
以史为鉴
2004年，我着手写作《非理性繁荣》的第二版，准备对内容做必要的更新，并将这本主要讲20世纪90年代股票市场繁荣的书，加入21世纪初房地产繁荣的内容。当时，我打算在书里对住房市场的长期情况做一个分析，所采用的分析方法与我在该书**版里用来分析股票市场的方法类似。
让我大吃一惊的是，我问过的所有人都说，根本没有住房价格长期走势的任何数据一美国的没有，其他任何国家的都没有。这是一个非常发人深省的现象。如果说房地产繁荣是一件如此美妙的经济盛事，你能否想象得到，居然没有任何人关心类似的事情以前是否发生过，产生过什么样的后果。非常让人疑惑不解的一个事实是，似乎根本没有谁对30年来或之前发生过什么有一丁点儿的兴趣。这是人类行为方面的一个活生生的教训，也是人类本性反复无常的有力注解。很明显，没有任何人认真评估过房地产市场的真实价值，以及房地产市场过度投机可能产生的潜在杀伤力。
我还发现，在20世纪前后的不同时间段里，经济学家确实曾经先后建立过一些住房的价格指数，但都是些相对比较短期的价格指数。一直到*近的这几十年间，都没有人能以实时的方式来提供这些数据。因此，早期的价格指数只能算是一些历史数据的孤立碎片。
在这种情况下，我开发了自己的美国现有住房价格指数，时间跨度一直向前追溯到1890年。我所采用的方式是把各种已有的看起来质量*高的那些数据系列组合在一起。我只选择那些为提供标准的、没做过任何改变的房子的估值而设计的指数，以便价格指数能够真实反映投资者投资住房所能获得的收益，同时又不受随着时间推移出现新建房子越来越大、越来越好的正常趋势的影响。在着手这个工作的时候，我根本无法找到1934～1953年间的任何数据，因此，我只能请我的研究助手们根据旧报纸上刊登的售房广告所标出的价格，自己列表来弥补这段空白。这段时期现在仍然是我的指数中*薄弱的环节，但对我来说，为弥补这段空白，我已经尽了自己*大的努力。
在《非理性繁荣》第二版（2005年版）的图1-1中，我给出了1890～2004年间真实（已按消费价格通胀率进行过修正）的住房价格指数，同时还有建筑成本、美国人口数量以及长期利率等数据。同样的表格我也放到了这本书里，也叫图1-1，但已经进行了必要的更新，2004年以后的曲线用灰色而不是黑色表示。当时，在《非理性繁荣》第二版中我曾经这样说过——这个阶段的房价看上去相当反常，就像是“刚刚发射的火箭”。美国总体的住房价格在1997年到2006年的高峰期间上涨了85%。住房的价格显然不可能随表中其他变量的变化而调整，因此看起来就像是火箭要掉回到地球上。
正像住房价格曲线上灰色部分很清楚地表示出来的那样，*新的数据表明房价出现了惨烈的暴跌。火箭已经开始下坠，见顶后的崩盘根本没有办法用其他变量出现任何重大改变来解释。
住房价格与建筑成本比值在2006年市场加速冲顶的时候出现急剧上扬，同时，住房价格与房租比值、住房价格与个人收入比值也同样急剧上扬。现在，这些数据下降了。住房价格与经济基本面的这种错位现象，很清楚地表明经济形势极不稳定；同时也说明，在价格进行大规模修正之前，问题不可能得到根本性的解决。这基本符合一般经济学规律的特性——尽管短期内也许会背离，但在长期条件下，规律*终总是要表现出其神圣的不可违背的一面来。价格路径的多样性
始于20世纪90年代末的美国房价暴涨似乎是史无前例的，但事实上并不是真的“史无前例”，你只要研究一下各个具体城市的情况就知道，某些城市住房市场历史上曾出现过非常壮观的繁荣景象。但在*近的这一波繁荣浪潮中9有幸经历这种繁荣的城市的数量在急剧增加。图1-2给出了主要都市区域的一些例子，同样也用标准普尔/凯斯－席勒住宅价格指数对价格数据进行了通货膨胀修正。数据揭示了不同城市价格走势的差异。不动产市场仍然是区位依赖型的市场。但是，尽管2006年见顶前不同城市间存在差异，但所有这些价格现在都无一例外地全部处于下跌之中，下跌的速度大致上与上涨的速度成反向等比。数据显示，与相对价格比较稳定的芝加哥和纽约等城市比较起来，拉斯韦加斯、迈阿密和旧金山等城市房价都具有在2006年以前涨速较快，同时后期的跌速也较快的特点。
除了不同都市区域的差异外，房地产市场内部的不同房产类型也存在差异。我们注意到，按照住房的不同价格可以划分出不同的独立市场：低价住房在同一个时间段内的表现与高价住房市场的差异很大。图1—3给出了旧金山都市区的例子，划分为三个不同的价格区间。
经过*低价格区间，市场在*近的繁荣中表现出了*大的涨幅，并且一直持续到2006年，之后出现了*大的跌幅。同样的现象可以在其他很多城市中观察到。对于导致这种价格区间差异的原因，我们目前了解得还不是非常透彻，但是次级抵押贷款现象是一个可以用来对此进行解释的很好的理由。住房价格急剧上升的原因是自2001年起出现的次级抵押贷款规模的快速膨胀，这些快速增加的贷款被提供给了那些低收入购房者，并用于资助他们购买低价住房和其他相关的投资工具。2006年的繁荣期见顶后，低价住房价格的较快下跌与该市场出现还款拖欠和丧失抵押物赎回权的问题也是同步的。
然而，就算不同价格区间市场的价格走势确实有差异，但我们仍然看到所有价格区间市场的价格总体走势基本上是一致的。在低价房、中价房和高价房市场都出现过繁荣，现在，繁荣正开始在这些市场中出现分化。
我们可以将我们的跨城市价格走势研究推广到跨国走势的研究上。图1—4显示的是伦敦和波士顿的真实住房价格比较。尽管两座城市分别坐落于大西洋的两岸，但两座城市总体的相似性相当惊人。差异当然也是存在的，但在总体的模式上确实非常接近。两座城市都在20世纪80年代经历过繁荣，也都在20世纪90年代见证过衰退，同时还在21世纪早期体验过住房价格的快速攀升。根据*新的数据显示，两座城市的住房价格现在又都出现了急剧的下降。
通过对21世纪早期跨城市、跨价格区间、跨国家的普遍深入的研究后，我们发现，这个市场中有一种广泛而普遍存在的力量正在发挥着作用。我们现在还无法对具体到这些市场中的某一个市场的泡沫成因做出清楚的解释。我将在下一章说明，能在如此众多的地方引起这些非同一般的价格变化的一个根本性原因与市场的心理传染有关——由于滋生这种传染的故事本身所具有的全球化性质，使我们现在根本无法看到这种传染的影响可能会波及的范围有多大。
第二章 泡沫的困扰
让我们再回顾一下图1-1，上面有自1890年以来的住房价格。从20世纪90年代以来到底发生了什么事情，居然能使住房价格出现如此强烈的上涨？
数据表明，繁荣期间的建筑成本、人口及长期利率没有出现过任何根本性的变化。那么，促使住房价格上涨的原因到底是什么？
不管原因是什么，我们现在可以肯定的一点是，美国的领导者们对此都视而不见，尤其是对美国存在的问题视而不见。产生这种情况的主要原因是我们对资本主义体制的优越性过分自信，这种自信有时候几乎接近宗教狂热的程度。在这次住房市场繁荣期间，我们的大多数机构总是很轻率地否认那些有可能存在的问题。艾伦·格林斯潘在他2007年出版的《格林斯潘回忆录——动荡年代》一书中重述了他过去经常挂在嘴边的有关住房市场繁荣的一段话：“我想告诉大家，我们所面临的不是泡，只是沫——大量细小的沫子，这种沫子不可能膨胀到对我们整个经济体的健康产生威胁的那种程度。”
事实上，布什总统就算是在住房市场问题正在发生的那段时间，也从来没有在他的公开讲话中提到过住房市场问题。他喜欢提的都是些成功的事例。2005年，在一次每周例行的对全国听众发表的广播讲话中，他自豪地夸耀道：“按揭的利率很低，而且在过去的一年中，美国的住房自有率达到了创纪录的水平。”
当时担任总统经济顾问委员会主席的本·伯南克在2005年的时候说：“在过去的两年中，住房价格上涨了接近25%。尽管在某些领域投机活动有所抬头，但从全国范围这个层面来看，这些价格的增长主要是反映了美国强大的经济基本面，包括就业及收入的强劲增长、极低的按揭利率、稳定的住房构成比例，以及某些地区对住房供应过快增长的限制。”
这些人当然也注意到了泡沫存在的可能性。事实上，格林斯潘很早就已经在思考这个问题。1996年12月3日，就在格林斯潘发表著名的“非理性繁荣”讲话前两天，我和我的同事约翰·Y·坎贝尔以及其他一些人一起被叫到
联邦储备局董事会上去作证。他很认真地听完了我们的讲话。后来，他在自传里披露，他当时思想上也在对泡沫的说法进行着斗争。但他当时的结论与其他大多数人的想法一样——泡沫还没有大到必须对政策进行调整的程度。
有些问题开始冒头了（在20世纪90年代的股票市场泡沫和紧随其后的房地产泡沫里），但当时这些领导者发现，要想对这些问题做深入的了解难度非常大，因为事情正处于发展的过程当中。因此，我们现在有必要挑战一下自己，尝试着去拨开当时的层层迷雾，看看真相到底是什么。
观念的传染
由于每一个历史事件都是多种因素综合在一起后共同作用产生出的结果，我深信，正如我在《非理性繁荣》一书里提出的，能破解本次或者其他任何一次引发投机性繁荣*关键的单个因素，就是繁荣观念的社会传染，而繁荣观念通常都产生于对价格快速上涨的常规性观察之中。这种社会传染将不断提高的可信度注入到故事里——这些故事我称之为“新纪元”故事——表面上看起来，这些故事反复地证明了繁荣将持续发展下去的这种观念。观念社会传染的运作机制很难被真正发现，因为我们无法直接观察到传染，而且它的深层次原因也很容易被忽视。
有些观察家似乎从意识形态上反对思维方式的传染在群体思维中占据一定位置的说法。事实上，人们一般都认为世界是由卓越的伟人们领导的，这些伟大的人物总是拥有无与伦比的大智慧。自20世纪90年代末期的泡沫时代开始，与这种情况类似的知识分子所特有的傲慢就已经开始显现出对世界经济越来越大的影响。
艾伦·格林斯潘在2008年3月《财经时报》的一篇社评中承认——此时距离经济泡沫的结束已经有一段时间——确实曾经出现“虚幻的快感”和“投机的高烧”。但是，他又写道：“根本的问题是我们的那些模型——包括风险模型和经济模型——虽然变得越来越复杂，但仍然太过简单，以至于无法抓住真正驱动全球经济的决定性变量的完整变化。一个能满足需要的模型，应该是从真实世界中的完整细节里提炼出来的模型。”
至此，格林斯潘终于承认了泡沫存在这个明白无误的事实，但是他似乎根本不认同这样的观点，那就是影响人们思想的因素从本质上说，大部分仅仅只是单纯的社会因素。他认同的观点是，对具体行为进行分析的经济学数学模型是我们可以用来认识世界的唯一工具，同时，这些模型仅受制于我们所掌握的资料的数量和性质，以及我们本身所具备的处理复杂情况的能力。对于心理学和社会学领域的研究方法，他似乎并不太愿意接受。
对泡沫所表现出来的冷漠反映了（至少是部分反映了）格林斯潘在意识形态方面与其过去的导师、哲学家艾茵·兰德一脉相承。兰德很理想化地描述了个人力量、独立精神、英勇行为和英雄似的“经济人”的超凡能力。但是，现在的社会越来越多地倾向于把个人的自尊建立在通过个人奋斗去获取经济成功的信念上，这样的观点在市场上的接受程度已经远远超过了对艾茵·兰德的观点的认同。
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终结次贷危机 相关资料

阅读这部激动人心的著作的过程，就像在看一位技艺高超的外科医生在工作。它对次贷危机的诊断已经切中要害——这是我迄今为止读到的书里讲得最好的——而且包含了人类的悲剧以及经济和金融的危机。从希勒的分析里顺理成章地提出了治疗方案，这些方案独到可行。清晰明了的写作风格使得阅读他的理论著作成为一件令人赏心悦目的快事。
——彼得·L·贝恩斯坦，著名金融作家和历史学家、《与天为敌》作者
次贷危机已经让成千上万的美国人破产，并已经威胁到全球经济的健康。在这部非常及时的、吸引人的著作里，罗伯特•希勒以一个金融市场领域非理性行为研究专家的身份，对次贷危机进行了鞭辟入里的分析。
——格里高利·克拉克，美国经济史学家、加利福尼亚大学戴维斯分校经济系主席、《告别救济》作者
在这本书里，希勒将严格的经济分析和对人类心理的深刻洞察力结合在一起，用以分析我们最近陷入的经济困局，这本书不仅分析了其发生的原因，同时也提出了可行的解决方法为将来抑制泡沫危机提供帮助。比起具有针对性的建议而言，更重要的是他穿越现有经济格局中表面乐观的参数的锐气。
——彼得·奥萨格，美国国会预算局主管
《终结次贷危机》是一本严密、富有创新性、可行性，精彩绝伦的书，将对广泛的读者群产生影响。罗伯特·希勒是分析目前这场空前的抵押贷款和住房市场，并进而延伸到更广泛的信贷市场困局的最合适的人选。他再一次证明了自己在处理金融市场里复杂的理念和实证的能力。
——戴安娜·科伊拉，英国竞争委员会委员经济顾问、《深情的科学》作者
罗伯特·希勒是一个梦想家。
——纳西姆·尼古拉斯·塔勒布，《黑天鹅》作者
希勒在他的新书中发出警告，认为2008年的信用危机正在成为一个可怕的冒险。希勒在书中为避免未来的危机提供了诸多让人印象深刻的建议。
——《商业周刊》
希勒的新书对这次次贷危机进行了深入的分析，为政策制定者、华尔街和全球投资者提供了深入而细致的参考。
——《福布斯》
当罗伯特·希勒观察次贷危机时，他看到的远远不止是雷曼公司和美林公司崩塌的表面现象，他认为这次危机的影响可以和《凡尔赛和约》、大萧条以及马歇尔计划相提并论。
——《西雅图时报》
本书特色鲜明。毫无疑问，它是深入了解危机的最佳捷径。
——《经济学人》

终结次贷危机 作者简介

罗伯特·希勒，耶鲁大学经济系Stanley B.Resor教授和著名的Cowles基金会研究员，同时兼任耶鲁大学管理学院国际金融中心研究员。《非理性繁荣》、《新金融秩序》作者。他作为当代行为金融学的主要创始人，于1967年获得密歇根大学经济学学士学位，1972年获得麻省理工学院经济学博士学位，现任美国国家经济研究局（NBER）研究员、美国艺术与科学院院士、计量经济学会会员、纽约联邦储备银行学术顾问，剑桥大学和斯坦福大学等多所学术机构的客座教授。